目前深沪A股市场中从事造纸行业的公司为21家，从造纸行业近年发展与经济社会消费量需求的增加来看，其保持了较好的行业发展。研究发现，造纸板块中一些公司作为国内及区域龙头，其在估值与成长潜力上均有一定的优势。一些品种持仓显示基金、QFII等机构重仓持有，这也显示出市场机构投资者对其潜力品种看好，从今年国家调结构、促消费的经济政策基调来看，积极挖掘行业潜力品种的投资机会仍有可为。

复苏增长态势明显

从目前造纸行业的经营发展来看，其已非常明显地显示出较好的增长态势。中国纸业网显示：2009年，中国造纸业继续创造着骄人的成绩，全年纸和纸板产量较2008年增长12％至9389万吨。中国纸业指数也随着国内造纸业的回暖而一路上扬，由09年1月5日的100点上涨至12月31日的253.91点。而目前稳定在260点的区域，指数从去年初的100起步已实现的翻倍的上涨，这表明09年纸业行业景气周期比较明显。行业的景气回升，去年三季度报相关已披露数据显示部分公司业绩回升强劲，比如数据显示：晨鸣纸业（000488）三季度净利润高达3.04亿元，环比大增103％。强劲的盈利回升状态比较明显；2009年业绩预测中，银鸽投资（600069）（600069）公告预期显示：预计2009年1-12月净利润比上年同期增长50％-70％；华泰股份（600308）（600308）预计2009年度净利润同比增长200％-250％；民丰特纸（600235）、山鹰纸业（600567）等09年净利润预测显示均增长600％以上等，这说明中国造纸行业总体增长态势已经确立，这为选择优质公司，结合市场波动进行投资提供了较佳的行业背景支持。

深入挖掘潜力品种

挖掘具估值优势及成长性潜力品种

对于造纸板块，我们研究认为其策略选择应集中在两个方面，一是估值优势，目前从造纸板块来看，一些品种的估值已相对较高，比如ST天宏（600419）、冠豪高新（600433）等其动态PE均在200倍以上，从产业规模与成长来看，其不具有较好的安全边际或想象空间，因此类似此类品种应考虑暂时放弃，而从估值优势有角度来看，目前太阳纸业（002078）、民丰特纸、晨鸣纸业、华泰股份等均有较好的估值优势，特别是业绩预期大幅度增长的公司，更利于动态PE的下降，此类公司是挖掘的重点；二是成长潜力类公司。对于此类公司，我们研究认为现金流充足且有项目转移或未来行业发展中更加具有获利预期的公司是首先，比如处于中原竞争优势地位的银鸽投资，其不仅实现了增发，现金流充足，同时公司目前形成文化纸、包装纸、生活纸和特种纸四大纸种优势互补态势，有望充分享受行业扶持政策和细分市场的增长。目前研究发现，在文化纸品牌市场巩固的同时，其近期启动毛利率相对较高生活纸项目，将形成品种更加协调发展的预期，而其包装纸方面则显示行业增长态势非常明显。

1. 造纸板块表现明显强于大市。回顾2009年,造纸包装板块涨跌幅位居天相行业排名的第17位,全年上涨111.47%,而同期上证指数涨幅为79.98%。造纸包装股全年走势明显强于大盘。

2. 2009年回顾:受益于宏观经济的企稳复苏。2009年造纸行业的景气度呈现出逐季回升的态势。2009年年初,造纸行业面临着下游需求处于弱市。但随着国家加大政策投入拉动内需,轻工业振兴规划出台鼓励出口,造纸及纸制品企业逐步恢复正常生产经营,开机率与产销率均恢复到正常水平;同时随着下游需求逐步恢复,造纸及纸制品企业效益也逐步回升。

3. 2010年展望:行业效益进一步提高、产品议价能力提升。我国造纸包装行业作为传统轻工行业与GDP高度相关,并且其更多地与三驾马车中消费的占比相关。天相宏观策略组预计2010年GDP增速将回升至9.6%,同时考虑到依靠大规模的投资来拉动GDP增长不可持续,未来消费在GDP中的权重将逐步上升;此外,2010年上海的世博会也将对消费有一定的促进作用。因此随着宏观经济预期将进一步回暖,造纸行业效益也将进一步提高。而在2009年11月26日我国正式对外宣布控制温室气体排放的行动目标,决定到2020年单位国内生产总值二氧化碳排放比2005年下降40%—45%。造纸行业作为典型的高污染高耗能行业,在此次低碳风暴的影响下,国家可能进一步加大力度淘汰落后产能,从而引发新一轮的行业整合,改善造纸行业供大于求的状态。加上出口的逐年增加,我们预计2010年行业供求关系将进一步改善,竞争压力缓解,产品议价能力提高,各纸种价格会普遍提升。

4. 2010年投资策略:2010年随着宏观经济的进一步恢复,造纸包装行业有望维持较高的景气度,因此,维持对行业“增持”的投资评级。

从细分纸种来看,:1)受益于宏观经济的复苏,明年需求弹性较大的箱板纸以及白卡纸的景气度回升的程度将更为明显一些;2)文化纸方面,将在政策利好与新增产能的博弈下实现动态的平衡;3)新闻纸所面临的竞争环境将较为激烈,国内的产能过剩较明显;4)铜版纸方面,未来一段时间内新增产能较多,将对铜版纸行业产生较大的冲击。

对于2010年造纸行业的前景，机构有着比较明显的分歧，他们在两个核心要素上所推导出的结论明显不同。造纸行业同时面临着产能释放与需求可能增加的正反两方面情况，到底是新增的产能压垮新增的需求，还是新增的需求覆盖新增的产能，这两个因素的博弈将决定哪家机构的预测更为靠谱。由于在这两方面的判断不一，机构对造纸业的评级也有所不同，乐观者建议“增持”，而谨慎者视其为“中性”。

除了存在分歧的供需之外，造纸行业也确实存在着一个比较明朗的因素：多家机构均预测主要造纸公司的高毛利纸产品占比将在2010年明显提高，这将对公司的盈利有着明显的提振。

毛利：上涨幅度不大

随着2008年下半年经济出现的波动，造纸行业也出现了剧烈的波动。主要体现在产品、原材料价格出现大幅下跌，行业出现亏损。2009年整体来看，造纸业景气程度呈现出前低后高的特点。年初造纸行业遭遇景气的低点，之后一直处于恢复之中。

成本方面，国际市场浆价从5月份上涨，且势头强劲。另一大原料废纸价格变化非常剧烈，从2008年底跌破100美元/吨后便迅速上升。国泰君安认为，造纸业原材料价格2010年仍处于上升通道，但幅度将大为减缓。

成品价格方面，国内成品纸也基本是从今年5月份逐渐上涨，其中涨幅最大的铜版纸上涨约20%多，白卡纸上涨略低于铜版纸，文化纸、箱板纸上涨幅度约10%，新闻纸还要低一些。国泰君安认为这种价格的变动基本反映了纸种的供求关系，同时预期2010年多数纸产品价格将有所上涨，但主要是成本推动型的，对改善产品毛利水平贡献不大。

最大争议：供求是否平衡

毛利率想象空间不大，供求的博弈就尤为突出。很多机构都看到了产能过剩的威胁，但机构之间对于供需的博弈结果有着很明显的分歧。

中信证券特别看重供求之间的关系，认为决定行业盈利能力的关键要素是造纸的供求，而对未来供求关系的预测是唯一能判断行业景气变化的先行指标。据其测算，2008年至2010年造纸业的新增产能总共超过2300万吨，而且很大程度落在了占总产量35%的30万吨级以上超大型造纸业企业上，这些企业约为25家，显示整个行业产能扩张空间很大。

需求方面，造纸业是典型的需求受经济周期波动影响的行业。如果明年宏观经济保持平稳发展，造纸业则可以实现供求平衡，反之造纸业的供给则会出现失衡。总体来看，中信证券在这方面持有比较谨慎的态度。

国泰君安则乐观很多，认为随着国内经济的恢复，需求的增长将减缓国内纸业因产能释放带来的冲击。

利好因素：高毛利产品占比增加

在表达了对行业供求的谨慎之外，中信证券也对造纸业产品结构的调整持有乐观的预期。

中信证券对子纸种景气程度的从高到低排序为白卡纸、文化纸、箱版/瓦楞纸、铜版纸和新闻纸，认为今年以来价格总体趋稳和低价位原材料带来的成本削减刺激优势纸种实际毛利率显著回升，一至三季度优势纸种占比较大的龙头公司盈利季度环比增速超过60%。

不过，由于目前优势纸种的吨纸盈利达到阶段性高点，预计明年优势纸种毛利趋于稳定。如果优势纸种可维持今年三四季度的景气度，则全行业盈利增长约25%。而考虑到明年优势纸种产能扩容明显，提价放缓和需求增长稳定，中信证券将造纸业的评级下调至“中性”。

国泰君安则乐观许多，其在预期需求增加之外还认为企业可以通过自身产品结构的调整，包括木浆生产和畅销产品比重的提高，来积极应对产品过剩的压力，总体而言预期2010年造纸行业盈利能力将呈现大幅的增长，10家代表性公司2009年和2010年平均业绩增长率分别为9.77%和62.7%，行业评级为“增持”。
《联合国气候变化框架公约》第15次缔约方会议暨《京都议定书》第5次缔约方会议于7日在丹麦首都哥本哈根召开。《联合国气候变化框架公约》秘书处执行秘书德博埃尔近日表示，在哥本哈根可以而且必须达成一个新协议。它应该包括3个方面：发达国家到2020年的中期减排目标；发展中国家根据自身能力采取应对气候变化的行动；发达国家帮助发展中国家适应、减缓气候变化的短期和长期资金和技术支持。

会议最后决议会可能引发造纸原材料涨价，从而促使纸价同步上涨。今日造纸板块再度走强，前期有过涨停表现的山鹰纸业早盘再度涨逾4%，太阳纸业、山鹰纸业、景兴纸业、华泰股份、恒丰纸业涨幅居前。